2023-08-17 12:52:33 来源 : 山西证券股份有限公司
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投资要点：
深耕生物法长链二元酸及聚酰胺产业链，全球合成生物学应用龙头。公司是全球代表性的合成生物制造公司，主要生产生物法长链二元酸及生物基聚酰胺。公司深度参与合成生物学全产业链的流程研发中，已在生物设计、基因修饰、发酵工程、分离纯化及商业化应用积累了核心技术。
长链二元酸为合成生物学的成功商业化产品之一，公司产品全球市占率约80%，已实现对化学法的替代。长链二元酸主要作为单体用于合成高性能聚酰胺，也是麝香香料、油漆、涂料、润滑油、增塑剂、新医药和农药等行业的重要原材料，预计2023-2028 年期间全球市场CAGR=7%。公司量产的生物法长链二元酸的已经成为全球的主流合成方式，凭借性能和成本优势实现全球范围内对化学法的替代，全球市占率约80%。公司长链二元酸销售稳定，2017-2022 年复合增速为9.33%，2022 年销量约5.87 万吨。公司现有7.5万吨DC11-DC18 产能，此前位于乌苏基地延期的3 万吨产能或于2023 年底投产。此外4 万吨DC10 产能已经于2022 年9 月底完成调试，预计全球需求约11 万吨，有望对工艺繁琐且不环保的蓖麻油化学法形成替代，现已形成销售。
低成本+性能潜力+碳减排优势，生物基尼龙纤维与工程塑料景气度高。
公司实现了对生物基尼龙原材料戊二胺的全球首次规模化量产，并且形成面向纺织用途的泰纶（TERRYL）和面向工程塑料的ECOPENT两大生物基尼龙品牌。纺服领域，预计全球2022-2025 年生物基尼龙纤维市场复合增速为57.31%，2025 年达到52.28 亿元。工程塑料领域，2021 年全球市场规模达2.45 亿美元，预计2021-2027 年期间复合增长率为14.49%，公司通过复合、改性等工艺持续发掘PA5X 生物基尼龙在“以塑代钢、以塑代塑”等领域的应用场景，在新能源、运输和建筑等领域均有广阔的潜在应用。公司现有生物基聚酰胺产能10 万吨，生物基戊二胺5 万吨，此前位于乌苏基地延期的2 万吨产能或于2023 年底投产，2024 年末太原基地90 万吨生物基聚酰胺及50万吨生物基戊二胺预计达到可使用状态，产能建设持续推进。
央企招商局入股，“1-8-20”采购目标有望加速生物基尼龙推广。2023 年6 月26 日，凯赛生物发布《关于公司与招商局集团有限公司签署〈业务合作协议〉暨涉及关联交易的公告》以及《2023 年度向特定对象发行A 股股票预案》等公告。招商局集团将成为上市公司间接股东，并拟与公司开展系列生物基聚酰胺材料方面的战略合作，保障落实2023、2024 和2025 年采购生物基聚酰胺树脂的量分别为不低于1 万吨、8 万吨和20 万吨，公司生物基尼龙推广有望加速。
盈利预测、估值分析和投资建议：我们预测2023 年至2025 年，公司分别实现营收21.72/41.13/78.76 亿元，同比-11.03%/89.36%/91.50%；实现归母净利润4.66/7.45/11.74 亿元， 同比-15.72%/59.79%/57.51% ， 对应EPS 分别为0.8/1.28/2.01 元，PE 为75.42/47.20/29.97 倍，首次覆盖给予“增持-B”评级。
风险提示：产品需求不及预期风险；原材料价格波动风险；在建项目进度不及预期风险；汇率变动风险；公司技术外泄或失密风险；定向增发失败风险；减持风险
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